1990年代科技股泡沫

1990年代末科技股泡沫是一场大范围的市场狂热，价格上涨本身成了上涨的理由。本书将其描述为集体决策的失灵——一旦投资者依赖群体，而不再提供独立判断，市场评估价值的能力就会减弱，资本也可能被引离生产力更高的用途。本书把这场泡沫与更早、范围较窄的狂热相对照，同时强调，真实的技术变革、模仿以及财经新闻的扩张，如何共同将乐观情绪转变为一种自我强化的市场力量。

从行业狂热到席卷整个市场

金融泡沫并非新现象。本书提到华尔街早先对铀矿股的热情，其背后是原子时代的前景；20世纪60年代中期对大型综合企业的追捧；一场短暂的休闲车股票热潮；以及个人电脑公司、生物技术和房地产相继引发的狂热。在一个醒目的例子中，斯凯ლაინ住宅公司的股价在1969年涨了二十倍。这些事件大多局限于特定行业，因此大多数投资者未必会被卷入其中。

1990年代末的科技股泡沫属于影响更深远的一类——当时似乎所有投资者都陷入了同一场狂热。它与18世纪英格兰的南海泡沫、日本20世纪80年代的房地产热潮一样，体现了查尔斯·麦凯所描述的群体狂热式广泛投机事件。到了这种时候，价格与价值便失去了联系。人们因为预期价格会继续上涨而买高价格；一旦这种预期破灭，走势便会逆转，转而引发抛售潮。

真实创新与自我强化的预期

这场泡沫并非始于完全虚构的故事。互联网是一项变革性技术，正如保龄球在20世纪50年代曾是美国的一项重要消遣，生物技术也确实改变了制药业。本书强调，泡沫不可能凭空形成——它们可能起始于从真实趋势中获利的合理尝试。危险在于，随着繁荣持续，背后的逻辑会发生变化。依照他人的做法交易变得越来越诱人，预期彼此影响，投资者开始相互模仿，而不是独立评估市场。

思科的案例展现了从合乎情理的乐观转向相信价格会不断上涨的变化。当思科成为全球市值最高的公司时买入其股票的人，可能预期股价会继续攀升；这种预期还包含另一种可能，即思科真的可能值5000亿美元。泡沫持续得越久，就越难辨认，因为持续上涨开始显得像寻常状况，而不是暂时偏离价值。没有人确切知道这类繁荣何时开始或结束，警告也可能多年显得为时过早——在1999年之前退出股市的投资者，会错过85%的涨幅。

本书将这种持续性与投资者如何利用他人的判断联系起来。当群体消息灵通时，借鉴群体判断可能是明智的。但如果每个人只是追随其他人似乎相信的事情，就没有人会提供独立判断，以改善群体的看法。市场表面上的共识于是无法再可靠地汇总彼此独立的信息。按照本书的说法，只有在部分参与者继续独立思考，而不是把群体行为当作证据时，市场才能识别价值。

价格、资本与经济后果

泡沫与崩盘展现了金融市场中的集体决策如何在交易场所以外出错。股价有助于决定公司通过出售股票或发行债券能够筹集多少资本。当市场正确评估企业时，前景良好的企业便能获得更多资源，用于生产性活动。当投资者抬高了错误公司的股价，同一机制就会把过多资金导向这些公司，而使其他公司得不到资金。

本书早先对保龄球股热潮的叙述提供了一个具体的对照——企业预期增长会到来，因而过度扩建、过度投资，但预期的增长最终并未出现。那次事件并非科技股泡沫，却说明了投机性定价会带来更广泛的影响。当投资者误判整个行业时，企业会对由此产生的资金涌入作出反应，扭曲也会波及实体经济。在席卷整个市场的狂热中，问题相应更大——资本配置的集体机制变得不可靠，偏偏就在投资者最相信价格上涨证实了自身判断之时。

财经新闻的放大作用

20世纪90年代的股市繁荣与财经新闻激增同时发生。互联网和有线电视让投资者能够接触到的公司与市场信息，远远多于甚至十年前的水平。美国全国广播公司财经频道尤其具有影响力。在市场高峰期，每周有700万人收看该频道；它的报道范围也远不止交易大厅和证券经纪公司，还延伸到了健身俱乐部、餐馆、花店、工厂以及其他工作场所和公共空间。

美国全国广播公司财经频道全天候报道，屏幕下方滚动显示股票行情，并定时播报交易所的最新消息。乍看之下，该频道只是在报道市场的动态——实际上是让市场自言自语。但其日益增长的受欢迎程度也扩大了它的影响力。本书特别指出，该频道影响市场的方式，不仅在于评论的内容，也在于市场活动被持续播报和观看这一事实。随着股价上涨吸引人们进入投资市场，而投资又吸引更多人收看相关报道，财经新闻便成为繁荣得以延续的环境的一部分。

本书并未将泡沫归结为信息不足——它的核心警示是，信息并非总能带来帮助，信息的传递方式也会影响人们如何接收信息。持续关注价格，可能使人们更留意他人的行动，而非独立评估。在这种情况下，更多关于群体行为的信息未必会让群体更明智；相反，它可能让模仿更容易，并强化一种不再检验自身假设的共识。