20世纪90年代末的科技股泡沫，是一场广泛的投机性市场狂热，期间股价与内在价值脱节——投资者因为预期股价会继续上涨而竞相买入，直到这股热潮逆转。本书认为，这一事件表明，市场并不会自动将众多判断转化为智慧。当投资者的预期趋于一致，且不同意见难以表达时，集体决策可能会把资本导向错误的公司，并加剧最终的价格修正。

从行业狂热到广泛狂热

本书将科技股泡沫置于市场狂热的历史之中；这类狂热往往局限于特定行业。较早的例子包括因原子时代前景而受追捧的铀矿股、20世纪60年代中期的企业集团、休闲车股票，以及后来涉及个人电脑、生物技术和房地产的几轮热潮。两者的区别在于规模——行业泡沫可能不会影响大多数投资者，而席卷整个市场的狂热则会使范围广泛得多的公众形成相同预期。

20世纪90年代末的科技股事件属于影响更为深远的这一类。本书将它与18世纪20年代的南海泡沫以及日本20世纪80年代的房地产繁荣相提并论；当时据称，东京一块土地的价值超过了整个加利福尼亚州。每个案例的对比都聚焦于价格与价值分道扬镳的时刻。投资者不断买入，因为他们预期价格会上涨；而价格持续上涨的预期，则取代了对资产价值的评估。

泡沫如何改变市场判断

本书认为，泡沫会颠覆集体判断准确所需的条件。明智的群体依赖意见多样性、独立判断、分散知识以及汇总私人信息的方式。泡沫期间，独立性、多样性和个人判断让位于共同预期——参与者被卷入共同预期，而不是各自提供不同的评估。市场或许仍汇集了许多笔交易，但表面上的共识已不再能保证市场依据广泛的信息作出判断。

这种失灵不仅影响投资者的投资组合，因为股价会影响资本流向。股价高的公司可以通过出售股票或发行债券筹集更多资金。当价格反映了可靠的集体判断时，获得资本的公司能够将资金用于生产性用途，使企业和整体经济都受益。当泡沫将价格推至远高于价值的水平时，同一机制便会把过多资金导向受追捧的公司，而使其他公司得不到足够资金。

卖空与纠错的局限

本书将价格扭曲的风险与卖空者不足联系起来。书中并未将卖空者说成特别聪明或总是正确的人；相反，他们可以针对某只股票建立反向头寸，从而为市场补充原本可能缺少的观点。一个只允许人们押注某个命题一方的市场，仍可能得出正确答案，但参与者更可能抱有相同偏见并犯下相同错误。如果这些单向押注是错的，由此造成的扭曲可能会更严重。

同样的担忧也适用于难以卖空的股票。本书指出，互联网股票几乎不可能卖空，这一限制或许有助于解释其价格为何上涨到那么高。重点并非卖空能够保证价格准确，而是压制相反意见可能使错误定价变得更加极端。按照这一论述，对市场纠错能力构成更大威胁的是缺少卖空，而不是卖空本身。

泡沫对集体决策的警示

科技股泡沫被视为一项证据，表明当维护独立且多样判断的机制失灵时，集体决策可能失败。与日常市场行为相比，这类失误并不常见，但其经济后果可能十分重大，因为价格会影响投资流向。因此，泡沫使对群体的简单颂扬变得复杂——汇总判断可以形成有力的集体估计，但追随共同预期的群体可能失去使其判断具有价值的多样性与独立性。