纳斯达克

书中提到纳斯达克，并不只是把它视为一个交易场所，也将其视为理应区分可靠企业与可疑企业的机构之一。二十世纪九十年代末，这种把关职能失灵了——交易所让作者称为荒唐可笑的公司上市，而承销商和审计师又进一步为这些公司增添了合法性。这个事例说明，如果没有人为发出可信信号付出代价，机构信誉就可能成为促成不当行为的信号。

缺乏有效问责的把关者

投资者原本应当能够把上市视为一种证据，表明某家公司不是昙花一现的投机经营者。这种预期构成了更广泛的信任链条的一部分——承销商为股票发行背书，分析师提出建议，审计师则认证财务报表。书中将这套保证体系比作美国保险商实验室的安全保障职能；如果该实验室把危险产品标为安全，其声誉就会崩塌。

这一论点取决于是否存在后果。如果机构信誉有价值，自利动机就应促使机构通过拒绝实力薄弱的公司来保护自身信誉。但只有在错误判断会受到惩罚时，这种约束才会奏效。作者认为，二十世纪九十年代末，纳斯达克让荒唐可笑的公司上市，却没有受到市场惩罚；它的失误并未导致商界撤回对它的信任。

繁荣与监督失灵

纳斯达克的做法是更广泛失灵的一部分，当时其他本应发挥制衡作用的机构也未能尽责。高盛等信誉卓著的公司承销了可疑的股票发行；即使财务报告质量不断恶化，会计师仍为相关报告背书。1997年至2000年间，有七百家公司被迫重报收益，而1981年只有三家。然而，卷入这些失误的机构得到的业务反而增加，而非减少。

与安达信会计师事务所的比较尤其清楚地揭示了这一体系的弱点。安达信曾在废物管理公司和太阳光公司等会计丑闻中担任审计师，但投资者在考察世界通信公司和安然公司时，并没有把这些公司继续聘用该事务所视为警示信号。因此，纳斯达克宽松的上市标准只是相互关联的失灵之一——原本应监督公司的机构没有有效履行职责，而投资者也不再监督这些机构。

信任、核实与制度设计

本书更广泛的观点并非市场可以在没有信任的情况下运作，而是信任不能取代核实。当失败会导致信任和业务流失时，以声誉为基础的体系能够约束行为。二十世纪九十年代末，这种反馈机制却被逆转了——把关不力没有招致即时惩罚，相关机构仍继续获利。

因此，纳斯达克是一个具体例子，说明当分散体系中的各个参与者不能可靠地汇总信息，也不能相互问责时，体系可能会失灵。纳斯达克的上市信息原本旨在帮助投资者评估公司，但当交易所的决定缺乏可信度、投资者又忽视尽职调查时，这一信号便失去了价值。这个事例最终提醒人们注意制度设计——只有当认证他人的机构本身也受到监督时，信任才仍然有用。