戴维·S·沙夫斯坦

戴维·S·沙夫斯坦是一位经济学家，他与杰里米·C·斯坦的研究考察了共同基金经理的羊群效应。他们的解释不再只关注投资判断，而是转而关注经理需要让投资者相信自己的决策合理——在这种压力下，跟随同行比依据独立信息采取行动更有利于职业发展，即使模仿会使市场的信息含量降低。

羊群效应研究

沙夫斯坦与杰里米·C·斯坦研究了共同基金经理采用相似策略、纷纷买入相同股票的倾向。这种行为看似自相矛盾——经理之所以获得职位，是因为他们让投资者相信自己能跑赢市场；然而，模仿竞争者会让本已艰难的任务更加困难。此外，大多数经理并不能跑赢市场。

他们的分析指出，除了明智投资之外，经理还要完成另一项任务——让客户相信自己在明智投资。投资者难以轻易区分能力与运气。短期业绩并非可靠的衡量标准，因为某一季度的结果可能会受到与经理选股或资产配置能力无关的因素显著影响。面对这种不确定性，投资者可能会把经理的同行当作粗略的参照，以判断其策略看起来是否合理。

声誉与职业激励

如果一位经理投资于与其他经理相同类型的股票，并将资金配置到相同类型的资产上，就能向投资者传递令人安心的信号——这一决策看起来并非不理性。反过来亦然。违背群体做法的经理，或许采取逆势策略，可能会在结果尚未证明其选择是否稳妥之前，就被视为愚蠢。

这种声誉风险之所以重要，是因为投资者的耐心并非没有限度，而且即使是有能力的经理，也会有表现不佳的时候。因此，选择在同行看来合理的策略，比冒险采取或许合理、却显得不合常规的策略更安全。于是，想保住职位的经理便有理由彼此模仿。这种压力并不需要通过强迫他们从众来形成；其根源在于，经理难以让投资者理解自己的独立判断，也难以在等待结果的过程中保住职位。

对市场的影响

模仿削弱了原本意在保护的信息优势。复制他人做法的经理不再依据自己的信息进行交易，而是依赖已经反映在他人选择中的信息。随着他们趋向相似的做法，可供选择的投资范围缩小，进入市场的不同判断也随之减少。

因此，沙夫斯坦与斯坦的分析把个人的职业激励与集体损失联系起来。对每位经理而言看似审慎且站得住脚的决策，可能会降低市场整体的智慧——专业人士群体之所以得出相似选择，未必是因为各自掌握的信息得到汇总，也可能是因为看起来合理的激励抑制了他们独立提供这些信息。